Comment la crise oblige les entrepreneurs à réinventer leurs relations avec les investisseurs

par The Galion Project, Il y a 2 mois

« Hope for the best but prepare for the worst ». Cette formule emblématique qu’on pourrait traduire par « Espérer le meilleur [scénario], mais se préparer au pire » a été reprise spontanément par beaucoup d’entrepreneurs du Galion. Cet état d’esprit reflète la nature très particulière de cette crise et le fait qu’on navigue encore largement à vue. La seule quasi-certitude, c’est que cette crise va s’inscrire dans un temps long et nous fait rentrer de manière accélérée dans une nouvelle ère marquée par une omniprésence encore plus marquée du numérique.

On constate tous les jours à quel point cette crise sanitaire vient frapper la société mais aussi l’économie. Nos habitudes de travail sont remises en cause, nos certitudes sur certaines libertés fondamentales sont ébranlées. La peur et la contrainte agissant comme de puissants catalyseurs, des choses qui paraissaient impossibles il y a moins de deux mois sont en passe de devenir la nouvelle normalité. Depuis 1945, jamais un changement aussi rapide de nos modes de vie ne s’est produit. La conséquence est que l’évolution inexorable vers la dématérialisation de l’économie qui se déroulait petit à petit depuis des années, s’est brutalement accélérée en quelques semaines.

Face à une telle révolution des usages, toutes les start-up se doivent de confronter leur vision de marché avec cette nouvelle réalité. En parallèle de cette réflexion à long terme, elles sont obligées dans l’urgence de revoir leur mode opératoire. Pour certaines, cela les conduira à une remise en cause en profondeur de leur offre. Pour d’autres au contraire, l’évolution rapide des usages sera une opportunité inouïe pour accélérer la diffusion d’un modèle qui anticipait déjà le sens de l’Histoire vers une distanciation croissante des transactions.

Dans tous les cas, concernant le monde de demain, il y a un domaine que pratiquement aucun entrepreneur ne pourra ignorer, c’est celui du financement de la croissance et plus généralement de la relation qu’il entretient avec les investisseurs financiers.

Il y a de l’argent, mais sera-t-il investi ?

Tout d’abord le constat n’est pas si noir : des capitaux à investir, il y a en a.

« Beaucoup d'argent a été levé dans les deux dernières années par les VC », rappelle Bertrand Diard (Talend - Influans). « C’est une bonne nouvelle car cet argent va devoir être mis au travail. »

Selon Nicolas Dufourcq, président de la BPI, ce ne sont pas moins de 17 milliards d’euros de financement qui sont disponibles chez les investisseurs.

Reste maintenant à convaincre les VC d’investir. Dans un contexte ultra-mouvant où le manque de visibilité est vertigineux, la tentation est grande de suspendre toutes les transactions, le temps que soient posées les grandes orientations économiques et sociales qui accompagneront le monde d’après.

Pour Pierre Kosciusko-Morizet, « il y a un devoir d’optimisme côté investisseurs : il faut se forcer à court-terme à continuer d’investir, soutenir les portefeuilles, et préparer l’avenir, alors qu’on est tenté d’attendre. C’est important pour que l’économie ne s’arrête pas. L’argent est là, prêt à être investi : il ne faut pas compter que sur la BPI. Les VC qui réinvestissent en ce moment prouvent leur courage et leur confiance. »

Un nouvel équilibre à trouver dans la négociation

En 2019, étions-nous dans une bulle comme certains l’affirmaient haut et fort (sans vraiment se faire entendre d’ailleurs à l’époque) ? 

Une chose est sûre, résume Renaud Visage (Eventbrite) : « à l’avenir, le rapport de force va clairement être à l’avantage des VCs. Il va y avoir moins de levées, à des valorisations moins élevées, avec des termes moins favorables pour les entrepreneurs. »

Jean-Baptiste Rudelle (Criteo) explique les mécanismes à l’œuvre derrière la transformation du rapport entrepreneurs et capitaux-risqueurs dans la période à venir par une contamination progressive du marché de l’investissement sur le non-côté. « Comme pour les crises précédentes, le private equity, et notamment le early stage sera touché nettement plus tard que la Bourse. Cet effet retard vient du fait que les LPs [les fonds institutionnels qui confient des capitaux aux VCs pour être investi dans les start-up], n’ont le droit d’allouer qu’une fraction limitée de leurs fonds à cette classe d’actifs. Cela rendra le refinancement des VCs plus difficile et il faut donc s’attendre à un effet domino sur l’investissement dans les start-up, avec un gel des deals, parfois même de manière brutale lorsque des term sheet sont déjà signées. »

Ce ralentissement se produit typiquement entre un an à 18 mois après la crise boursière. Etant donnée la violence de la crise actuelle, cela pourrait se produire plus rapidement cette fois-ci. À chaque fois, la sortie de crise prend aussi plus de temps pour les VCs que pour la Bourse. On a vu souvent la Bourse rebondir fortement l’année suivante, tandis que la contraction de l’investissement dans le private equity s’étale en général sur 3 à 4 ans.

La conséquence inéluctable est qu’on va voir s’accentuer la différence dans l’accès au financement entre les meilleures start-up et les plus fragiles. 

« Nous allons passer d’un monde habitué à ce que les start-up ne gagnent pas d’argent à un monde où il va y avoir une rupture du financement et une concentration du capital sur celles qui auront démontré qu’elles savent gérer la situation avec discipline » annonce Fred Potter (Netatmo).

Et enfin, il faut compter sur le fait que les conditions du pacte d’actionnaires vont se durcir. 

« Ce qui paraît aujourd’hui inacceptable peut redevenir demain un standard du marché, » prévient JB Rudelle. Quant aux valorisations, elles pourraient subir une décote d’un facteur 2 ou 3, comme cela s’est produit en 2001 et 2008.

Le temps est désormais une donnée essentielle

Pour ceux qui sont en process de levée, il reste parfois une fenêtre de tir à court terme avec certains VCs qui n’ont pas encore revu de manière drastique leurs critères. A l’horizon 6 à 12 mois, lorsque le choc initial sera passé et que tout le monde aura pris la mesure de la crise, il est probable que les conditions de négociation se dégradent de manière significative.

Pour ceux qui sont en process de vente, la priorité est d’adapter son « burn rate » (consommation de trésorerie) afin de ne pas se trouver acculé. Le facteur temps est crucial et il convient de ne pas se mettre à la merci d’acheteurs qui vont jouer la montre, sachant qu’en période de crise, le temps joue en général en leur faveur.

Il faudra aussi plus souvent accepter de la souplesse sur la structure des transactions. En particulier, il est très probable que compte tenu de la très faible visibilité, les mécanismes d’earn-out deviennent encore plus incontournables. Le Galion publiera prochainement une étude sur le sujet.

En tout état de cause, il faudra de nombreuses années avant de retrouver des conditions aussi favorables aux entrepreneurs qu’en 2019… pour ceux qui auront réussi à survivre. En effet, il ne faut pas compter sur la BPI pour sauver tout le monde.

Gérer la relation avec ses investisseurs est clé

Dans ce nouveau contexte de financement, savoir bien gérer sa relation avec les investisseurs se révèle encore plus crucial que d’habitude. Voici quelques actions à mener pour montrer son sens de la discipline et cultiver la confiance de ses investisseurs :

1) Montrer aux investisseurs qu’on n’est pas dans le déni.

Plus vite on réalise l’ampleur de la crise et on s’adapte, plus grandes sont les chances de survie. « La crise est toujours pire que ce qu’on attendait. Aux US, le leitmotiv est : « too little, too late » : je ne connais personne qui ait regretté un plan de réductions de coûts » note Stephan Dietrich.

2) Faire preuve de discipline sur les dépenses

Lorsqu’on fait face à une crise systémique de grande ampleur, la priorité - même lorsque l’on est déjà financé – est de se focaliser sur son core business. Si nécessaire, il ne faut pas hésiter non plus à diminuer ses coûts d’exploitation, la crise de trésorerie étant absolument à éviter. Cela signifie le plus souvent de freiner fortement, voire d’aller jusqu’à geler complètement les recrutements, se séparer d’un certain nombre de free-lance, et de manière plus générale de revoir tous les postes de coûts pour s’assurer qu’ils sont vraiment indispensables. De manière générale, c’est l’occasion de nettoyer tout ce qui est périphérique au métier principal de la société. 

On peut aller jusqu’à voir cela comme une opportunité, analyse Bertrand Diard : « être ultra regardant sur le cost-killing, même si on a de la trésorerie, permet de ne pas perdre l'opportunité d'être meilleur dans le futur. Cette étape est une opportunité pour la culture de votre entreprise, votre expérience et votre core business. »

3) Anticiper les défaut de paiement et concentrer ses efforts sur les comptes aux reins solides.

En général, les gros clients peuvent renégocier les termes du contrat mais présentent moins de risques de défaut de paiement, un danger majeur dans les mois à venir. Mais en temps de crise aigüe, même de très grands comptes peuvent faire faillite, et la règle d’or est d’éviter une concentration trop importante de ses revenus sur quelques très grands comptes. « Faire évoluer son produit et son ideal customer profile (ICP), et réorienter sa stratégie vers des secteurs désireux et capables d’investir, » préconise Stephan Dietrich.

4) Rassurer ses investisseurs sur sa gestion du risque

« Modéliser d’emblée les plans A-B-C (worst/ usual / best case) et être très transparent, avec des hypothèses super réalistes, permet de montrer qu’on anticipe, qu’on est prêt à prendre des décisions courageuses, » souligne Arnaud Muller (Saagie). C’est crucial pour rassurer certains VCs de la nouvelle génération qui n’ont pas connu les crises précédentes.

Il est aussi utile de faire l’effort de comprendre la dynamique spécifique de ses investisseurs explique Fred Potter : « cela implique d’analyser leurs contraintes : est-ce qu’ils ont sécurisé le fonds d’après ? Où vous situez-vous dans la chronologie du fonds actuel ? »

Il convient de toujours avoir un dialogue transparent avec ses investisseurs : en fonction de cette analyse, « il faut gérer en toute transparence les désaccords et sorties possibles, parler des options de liquidité qu’on peut provoquer, avec un agenda, et amener le VC à se positionner rapidement et clairement » suggère Arnaud Muller. Une bonne opportunité de tester le professionnalisme de ses investisseurs.

Enfin, il faut reconnaitre que le monde a changé et qu’il est probablement raisonnable d’accepter un discount sur la valorisation. « On a un tissu d’investisseurs de qualité qui vont faire le tri dans leur portefeuille mais ne vont pas commettre d’excès, » assure Fred Potter.

5) Savoir gérer au mieux son board

C’est dans les périodes difficiles que les caractères se révèlent. Il ne faut pas hésiter à impliquer les VCs dans la recherche de solutions. Julien Coulon (Cedexis, Crédit Mutuel Innovation) recommande lors des boards de « lister la solution que chacun peut apporter et, lors du board suivant, de commencer par regarder qui a fait ses devoirs ou pas. »

En marge des boards, il peut être parfois intéressant de pousser ses investisseurs à mettre en place des workshops, avec un agenda précis. « En plus c’est là-dessus que les investisseurs prennent leur vrai plaisir » souligne Julien.

Pour aller plus vite sur certaines décisions, cela peut se révéler pertinent de constituer un mini-board, moins formel et plus efficace, avec un véritable esprit de corps et une bonne compréhension de l’entreprise.

Quelles opportunités dans la crise ?

La crise permettra aux plus solides de restructurer favorablement leur capital. Pour Fred Potter, quand certains VCs feront face à de mauvais track records et à des crises de liquidité d’ici quelques mois, « il va être possible de racheter des parts ou d’organiser du secondaire avec des investisseurs mieux structurés, et avoir des BSA pour les fondateurs et les équipes dirigeantes. » Cela peut être l’occasion de faire sortir des investisseurs qui auront manqué de professionnalisme et de sang-froid durant la tempête…

Ensuite, d’ici quelques mois, la concurrence va naturellement s’éclaircir. L’entreprise qui aura apporté la preuve de la solidité de son modèle aura un accès privilégié au financement. Une autre opportunité à moyen terme sont les possibilités accrues de fusions-acquisitions pour consolider des concurrents fragilisés ou dont l’état d’esprit est devenu plus collaboratif suite à la crise.

Enfin, insiste Pierre Kosciusko-Morizet, la Tech va jouer un rôle déterminant dans le monde qui s’annonce : « une crise comme celle-là accélère tous les usages : consommation de contenus at home, télétravail… On va être moins dans les villes, on va accélérer vers l’électrique... La Tech va porter ces changements. »

Ce sont d’ailleurs dans les moments de crise que l’on a vu se créer des licornes : Uber, Pinterest ou AirBnB sont nées entre 2008 et 2010. 

“La caractéristique première des entrepreneurs, c’est la résilience : ils sont les mieux placés pour transformer une crise en opportunité !” conclut Agathe Wautier (The Galion Project).

Alors, on peut parier sur le fait que les investisseurs les plus avisés sauront soutenir aujourd’hui les entrepreneurs qui feront les réussites de demain… Le futur appartient aux audacieux !


Cet article s'inscrit dans une série de publications qui répondent aux problématiques que pose la crise sanitaire. Comme pour chaque contenu publié par le Galion, il est le fruit des retours d'expérience des entrepreneurs de sa communauté.

Cette publication est chaudement recommandée par la Mission French Tech

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